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影响2016年中国经济的“五只靴子”

导读:2016年国际经济发展中的不确定性在增大而不是在衰减,譬如,石油产量、美元走势、欧洲债务、TPP和美国大选等等,这些因素直接或者间接影响着中国贸易及资本项下的经济波动。
范棣:影响2016年中国经济的“五只靴子”
 
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  2015年,中国经济磕磕绊绊地在调结构和控总量之间徘徊,同样,世界经济也磨磨唧唧地在复苏与衰退之间蹒跚。当今的中国无疑正处于一个不确定的年代。回头看2015,很多当初一致被认同的预期最后被历史证明是一种共性的错判,你看,A股没有等来6124的回归,却等来一场史无前例的大股灾;央企没有等来期盼中混合所有制的改革,却等来了一场更加意志坚定的合并与进一步垄断的做大做强;地方政府没有等来长久呼唤中的更大的财权,却等来一堆来去无踪的置换债;虽然人民币在年尾等来了美联储意料中的加息,但之前等来的却是一次出其不意的人民币汇率暴贬,等等。
  显然,多变之中的不变是所谓的新常态,它是烫在中国经济额头上的一个烙印。2016年这个变局会怎样?就中国经济发展来说,可以肯定,2016年注定将是一个更多的不确定性交加的年份。权威和学者们推断中的或者传说中的那些经济大事件会发生吗?那些影响中国经济变化的“靴子”最终会掉下来吗?
 
第一只“靴子”:中国经济增长率会走向6.5%吗?
  去年美国CNN曾经有一个调查,接受调查的经济学家们预期,2015年中国的GDP增长约在6.8%,2016年约在6.5%。2016年中国经济增长率控制在6.5%,这在中国国内是一个被大多经济学家乃至政府官员认同的目标。就目前情况看,管理层仍然希望2016年经济增长能够保持在7%的水平。
  问题不在于设定GDP增长7%这个指标有什么困难,而在于在实际经济运行中能否真正实现这个目标。我们知道,纯粹从统计意义上说,即便是实现经济增长8%的目标,也并没有太大困难。真正的困难在于,要从供给侧调整经济增长的质量,要去库存,要去量化,要增加有效需求,要应对世界经济的低迷,要应付地方政府的债务危机,同时又不能过度使用货币量化的政策工具,经济增长保7%谈何容易。
  绕开可能有些含水量的GDP指标,从扩大的“克强指数”的生产要素指标角度看实际经济增长,我以为,能保住6.5%实在是难能可贵。如果不加货币信贷刺激,2016年的经济增长继续放缓是大概率事件。除非世界外围经济形势出现意外恶化,不然中国经济跌破6.5%的可能性很小。
 
第二只“靴子”:人民币汇率会滑落到哪一个台阶,6.8还是7.5?
  迄今为止,人民币兑美元的汇率已下跌近5%,市场预期人民币将进一步下跌。有一些经济学家大胆预测,人民币兑美元汇率将在2016年底下跌至7.5,但大多数经济学家的预计比较温和——人民币兑美元汇率在2016年将可能下跌至6.8。
  不管是6.8还是7.5,人民币汇率贬值将是2016年的趋势。最直接的原因是,人民币美元外汇储备将会逐渐降低。2015年三季度中国资本账户逆差已达到创纪录的2239亿美元,完全吃掉了经常账户的634亿美元顺差,导致外汇储备缩水1606亿,预计2015年全年外汇储备将有超过5000亿美元的缩水。
  这个趋势将在2016年持续下去,主要因为:1)国内个人资产配置多币种化;2)国内企业加快资本国际化的战略;3)中美货币市场间的利差收窄,人民币单边升值预期被打破,过去的资金套利模式是:借入低利率又贬值的美元,投资高利率又升值的人民币,现在的资金套利模式可能变成,借入低利率又贬值的人民币,投资高利率又升值的美元。因此,国际市场热钱的套利方向发生逆转,美元流出国内的趋势短期很难逆转。
  另一方面,2015年中国的对外货币关系发生了两件大事。第一,去年11月,中国获得IMF许可,自2016年10月1日起将人民币纳入国际储备货币的篮子;第二,去年12月,中国政府宣布人民币将开始跟踪一篮子国际货币的汇率,而不仅仅是美元,人民币去美化的进程已经开始,换一句话说,人民币独立化和人民币国际化的进程在加快。这在外汇政策上意味着什么?意味着我们的汇率政策不能像过去那样,基本盯住国内市场需求,完全依靠政府的行政调节,现在不得不受制于国际资本市场的格局,必须在行政调节与“随行就市”之间做出平衡,不然何来国际化。
  综上所述,相比较历史而言,2016年人民币汇率波动是常态,而且波动的总趋势将是向下,而不是向上。
  从波动的幅度来说,6.8是一个温和的变化,而7.5则是一个激进的变动。一方面,对于极为注重金融风险控制的中国精英管理层来说,显然7.5不是一个能够接受的方案。但另一方面,对于已经陷入历史困境的国内出口行业、加速外流的资本局势和人民币国际化的进程来说,6.8这个外汇改革目标有点太慢,毫不解渴。从防范资本外逃的角度来看,一次性贬值确实也比渐进贬值更有效。但风险在于,第一次市场觉得是偶然,第二次市场会当成趋势,这有点可怕。无论如何,2016年央行外汇维稳,任重道远,进退维谷。 
 
第三只“靴子”:还有几次降准和降息?
  就2015年来说,是货币政策唱主角,财政政策唱配角。在2016年,上面的角色将发展互换,货币政策将逐步退居配角的地位。考虑到要保增长和就业,货币宽松的大方向应该不会有大变化,但形式上会有所调整,将从去年主动对冲市场风险转向以被动对冲市场风险为主的调控模式上。但整个宏观经济的政策重心将会转向财政政策,以所谓的供给侧改革为核心,展开化解库存和增加市场有效供给。
  因此,降准和降息不是宏观政策的重点,不会让市场收到什么特别“惊喜”。事实上,如果说“降准”还有一定空间的话,“降息”的空间已经很有限。在2015年,贷款加权利率已经下降了107个BP,其中一般贷款利率下降91个BP,住房贷款下降123个BP。降息的意义更多体现在降低国企等强议价主体的贷款利率和住房贷款利率,但目前住房贷款利率已从最高时的6.97%大幅降到5%,这已经大大缓解了融资成本过高的情况。随着存贷款利率的市场化,降息的边际效用正在大幅递减。尽管如此,经济学界普遍预期,如果通胀预期在可控范围内,2016年上半年央行仍然会有1-2次的小幅降息。
  目前的局势是,在现有信贷制度不变的情况下,即便利率将至零,对那些融资难的企业依然也还是贷不到款,对那些能贷到款的企业来说,也不会因为低利息而增加贷款。问题出在经济和金融结构失衡上,而不是利息高低问题,也不是市场上资金是否充裕的问题。这是金融制度上的顽疾。
相比较“降息”来说,2016年“降准”肯定是一个大概率事件,而且降低准备金的次数很可能会超过2015年。其主要原因并非企业资金市场的需求,而是在外汇储备占款下降的趋势下,央行需要通过“降准”来对冲基础货币产生的缺口。我们知道,如果2016年人民币贬值的幅度高于2015年,外汇流出的数量就很有可能高于2015年,为了保持国内货币市场的稳定,央行无可避免地会通过降准的措施来进行市场货币量的对冲。
 
第四只“靴子”:股市是“快牛”,还是“慢熊”?
  2016年推出IPO注册制是大概率事件。注册制长期利好,但短期未必,弄不好有可能是牛市的杀手。第一,大量公司通过上市将资产直接推向市场,这将直接分流市场上的存量资金,这对一些没有投资价值的存量股票来说,可能遭受二次重创;第二,注册制是一项复杂的系统工程,必须在信息披露、监管体系、退市制度等方面做好配套改革,才可能收到正面的积极效果。如果注册制推出后,市场出现超出管理层预期的大波动,政府的管理政策就完全可能出现反复(譬如,之前IPO政策的反复),这会打击市场对改革的信心。台湾在完全注册制之前,曾经实行了将近23年的核准制与注册制并行的双规制度,直到2006年股市才过渡到完全的注册制,而当年台湾的股指就呈现出大起大落的W型走势。
  还有一个不定的因素就是新三板。目前风风火火的新三板像坐火箭一样发射升空,但从天上掉下来也完全是可以预期的。至少这个市场将会出现明显的两极分化——能融到钱的公司和融不到钱的公司,前者有可能最多只占上市公司总数的10%。大部分融不到资的新三板上市公司很快就会面临两难的境地,为了上市公司的面子继续花钱撑下去,或者,被别家并购和充当壳子公司的角色。目前市场上2000万—3000万的公司壳子价格,有可能被腰斩,变成一千万。
  如果经济增长持续下滑,股市在经历了今年的股灾后,我们有什么理由相信中国的股市在2016年会走出一波快牛的行情?总体上来看,2016年股市不可能重复2015年的疯牛行情,因为2016年企业总体的盈利状况不支持疯牛的预期:一是,企业成本下行的趋势可能放缓;二是,市场需求尚未呈现出企稳回暖的迹象;三是,以去库存化供给侧改革为核心的经济结构调整可能才刚刚开始。
因此,股市可能出现的三种动态是:第一,摇摇晃晃的慢牛;第二,亦步亦趋的慢熊;第三,一种处在徘徊挣扎状态下的非熊非牛的态势。尤其这第三种情况,恰恰最有可能是一个大概率事件。尽管是非牛非熊,但波动将是2016年股票市场的特征,因为市场可能会面对以下风险的冲击:一是人民币贬值的非常预期,二是IPO注册制和国企整体上市带来的增量冲击,三是实体经济出现的信用风险,四是房地产市场价格波动带来的影响。预计市场全年都可能围绕这些因素展开交易波动。
 
第五只“靴子”:积极的财政政策以何“积极”?
  在宏观经济调节政策上,管理层的共识是:积极的财政政策将取代进取的货币政策,以供给侧调节为特点的积极的财政政策将唱主角。
这个意味着什么?
  首先,财政赤字会进一步扩大。2014年中国的财政赤字率仅2.1%,2015年财政赤字率提高到2.3%,2016年这个比率至少会达到2.5%。去年财政部副部长朱光耀称要反思财政政策,反思什么?应该是反思如何让财政政策更积极一点。简单比较,2014年美国的财政赤字是3.2%,日本是3.3%,印度是4.1%,仅此比较结果看,似乎中国的财政赤字仍然有提升的空间。会不会真的提升到3%?难说。
  第二,实现积极财政政策的途径无外乎是两个基本手段:一是扩大政府发债规模,二是结构性减税。在扩大政府发债规模方面,情况并不积极乐观。首先,目前预算管理和财政透明制度并不健全,其次,地方政府发债的规模和容量很高,继续容许地方政府债务扩容估计难度很大。因此,发债的主要方向还是置换债,以新换旧,但规模一定会比2015年的3万亿大得多。在结构性减税方面,其实更有困难,能采取的实质有效的措施不多,无非包括加速固定资产折旧、提高个税征收起点,加大小微企业减税力度等,但这些措施已经用疲了,真正有效的刺激作用难以乐观。
  在2015年试点的基础上,PPP模式将是2016年财政配套政策的一大看点,去年很多招标的项目将在今年得到落地,规模应该超过一万亿,PPP开始步入执行阶段。另外,加大发行以政策性银行为主体的专项金融债,可能会是2016年政策性财政融资的一个看点。2015年已发行了6000亿由国开行、农发行和中央财政贴息的专项金融债,用于城市基础设施建设,今年这个融资规模估计至少会扩容到1万亿人民币以上。
  当然,今日之中国经济已然融入了世界经济,他国经济的好坏必然影响到我国经济的发展。2016年国际经济发展中的不确定性在增大而不是在衰减,譬如,石油产量、美元走势、欧洲债务、TPP和美国大选等等,这些因素直接或者间接影响着中国贸易及资本项下的经济波动,进而影响国内的消费需求和投资供给。
  在不确定性增加的经济生态环境中,唯一可能使我们避开经济和投资收益风险的是什么?心态、知识或者人才。

作者:范棣博士,北京大学互联网金融智库理事长兼首席经济学家、亚联资本创始合伙人、银票网董事长。本文摘自范棣博士的微信公众号“财经这点破事”。

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